传统股票估值三要素：业绩增速，企业生命周期，投资回报率

    如何对一只股票进行估值，这是价值投资的基础。在传统价值投资理论中，一个企业的估值取决于其业绩增速、生命周期的长短以及投资回报率的高低。

    盈利增速是影响企业估值的第一个因素。按照基本观念来看，如果一个公司的盈利增速越快，估值水平就会越高，这是一个非常朴素的认知。比如一个公司在保持40%业绩增速的情况下，也许我们能给到其40倍的估值。但是在很多情况下，即便它的业绩增速跌到只有10%，我们依然可以给它40倍的估值，这又是怎么回事？

    这就涉及到了影响企业估值的第二个因素——企业的生命周期。如果企业生命周期越长，它的估值水平就会越高。我们平时都是假定企业的生命周期是永续存在的，但根据实际统计，大多数企业的生命周期大概只有15年，并不是永续的。实际中经常可以发现，某个行业由于某种原因进行了大规模的出清，那么剩下的企业所面临的竞争格局就会更好、生命周期的时间也会更长。在这种情况下，即使企业的盈利增速不断回落，它的估值水平依然会比较高。

    如果一个企业业绩增速高、生命周期也长，那么它的估值水平就一定高吗？也未必见得。这就涉及到了企业估值的第三个因素——投资回报率。举一个例子，假设A企业赚一块钱需要10块钱的投入，B企业赚一块钱却需要20块钱投入，那么在这种情况下，谁的估值水平更高？毫无疑问肯定是A企业，因为它的投资回报率很高。

    新能源时代：义利并举，价值投资理论的迭代与升级

    按照巴菲特的价值投资理论，股票估值主要取决于公司业绩增速、生命周期的长短以及投资回报率的高低。但是，巴菲特的投资主要集中在化石能源时代。近十年，社会发展逐步进入新能源时代，整个社会的经济结构发生了很大的变化，社会思潮和道德的基本理论体系跟化石能源时代存在很大差别，这也就意味着价值投资理论也需要升级和迭代。

    那么这个升级和迭代究竟意味着什么呢？ESG投资是一种新的维度（ESG：Environmental环境、Social社会和Governance公司治理），股票的估值并不完全取决于企业的财务收益和业绩增长，还更多的取决于这个企业所生产的产品、所提供的服务给社会和国家带来了多少贡献，对整个社会的发展起到了怎样的作用。

    传统的投资理论，更多的是从比较狭隘的企业股东利益角度出发。而新时代的价值投资理论，所考虑的因素要更为复杂多元，除了股东的利益回报，还考虑到更多层面，比如说企业的上游供应商的利益、下游客户的利益、企业内部员工的利益、企业对于社会和国家的贡献等等。这些维度使价值投资的基本视角，从狭隘的股东利益最大化变成了所有利益相关人的利益最大化，这是价值投资理论的巨大升级。

    因此，对于企业价值的判断，并不仅仅考虑利益，而是“义利并举”，即价值投资讲究的是企业社会责任和企业利益的融合。

    回顾过去三十余年，中国资本市场的投资方向发生了几轮变迁，从2007年前以重化工业为主，到2015年前以互联网+、消费电子为主，再到最近几年开始以新能源、硬科技为主。每一段不同的市场，其最核心的股票群都反映了当时所处时代的发展、社会的进步以及技术的进步。

    （作者：程伟庆 易米基金副总经理、北京大学经济学博士）

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